一年新招2.4萬(wàn)環(huán)衛(wèi)工 啟迪桑德轉(zhuǎn)型低毛利業(yè)務(wù)解困？

啟迪桑德流動(dòng)負(fù)債與現(xiàn)金流概況

在一位長(zhǎng)期跟蹤公司的研究員看來(lái)，啟迪桑德轉(zhuǎn)型環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)，可以增加營(yíng)收，但不能解決現(xiàn)金流問(wèn)題。這一觀點(diǎn)部分得到證實(shí)，據(jù)披露，至2018年底，公司應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)余額為61.75億元，同比增長(zhǎng)了59.44%，其中環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)的應(yīng)收賬款余額為14.9億元，當(dāng)年增加了7.5億元。另外，環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)是一個(gè)勞動(dòng)密集型的產(chǎn)業(yè)。據(jù)啟迪桑德披露，公司的環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)中，人工成本占到營(yíng)業(yè)成本的69%（2018年數(shù)據(jù)）。

啟迪桑德的裁員傳聞坐實(shí)。5月27日，啟迪桑德回復(fù)2018年年報(bào)問(wèn)詢函，按照要求列出了當(dāng)年為職工支付資金用途明細(xì)表，其中“辭退福利”一項(xiàng)支出5158.73萬(wàn)元，2017年公司沒(méi)有此項(xiàng)開(kāi)支。

啟迪桑德沒(méi)有披露“辭退”員工的數(shù)量，但公告了新增員工的數(shù)量。據(jù)披露，2018年公司支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金為27.29億元，同比增加了72.5%，因報(bào)告期內(nèi)員工人數(shù)同比增加了25084人，其中環(huán)衛(wèi)員工數(shù)量增加24257人。

一邊大裁員一邊大招聘，啟迪桑德在做什么？公司的解釋是轉(zhuǎn)型，由環(huán)境產(chǎn)業(yè)建造服務(wù)商轉(zhuǎn)向運(yùn)營(yíng)服務(wù)商。

但在投資機(jī)構(gòu)看來(lái)，這是一個(gè)無(wú)法自圓其說(shuō)的解釋，核心理由只有一條，在啟迪桑德現(xiàn)有的眾多業(yè)務(wù)板塊中，環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)的毛利率墊底，不發(fā)展高毛利業(yè)務(wù)而擴(kuò)張低毛利業(yè)務(wù)，不符合基本的商業(yè)邏輯。據(jù)披露，2018年度，啟迪桑德環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)的毛利率為19.21%，而公司同期的整體毛利率為27.69%。

另一憂慮是前期的大擴(kuò)張將如何收?qǐng)?。?jù)披露，截至2018年年底，啟迪桑德在建工程規(guī)模達(dá)到133億元，占到公司資產(chǎn)總額的33%。“公司的工程進(jìn)展緩慢，是因?yàn)橘Y金原因嗎？這些工程哪一年能完工，多少年可以見(jiàn)效益？”有接受采訪的券商研究員向上證報(bào)記者道出了疑惑。

前4個(gè)月還款40億，資金哪里來(lái)？

近年來(lái)高速擴(kuò)張的啟迪桑德一直飽受質(zhì)疑。反映在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上，2015年至2018年，公司流動(dòng)負(fù)債總額分別為73億元、112億元、120億元和157.5億元。同期，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為1.79億元，-4.63億元，-3.71億元（調(diào)整后）和-7.43億元。

單靠債務(wù)擴(kuò)張如何保障資金鏈的安全？交易所發(fā)出的年報(bào)問(wèn)詢函指向非常明確。據(jù)披露，啟迪桑德負(fù)債規(guī)模連年上升，至2018年底，公司短期借款和長(zhǎng)期借款分別為31.14億元和55.1億元，流動(dòng)負(fù)債157.51億元，是流動(dòng)資產(chǎn)的141.8%。

“公司當(dāng)前以及未來(lái)不存在資金鏈風(fēng)險(xiǎn)。”啟迪桑德的回復(fù)似乎相當(dāng)有底氣。公司援引數(shù)據(jù)稱，今年1月至4月，公司已償還本金及利息合計(jì)40.6億元。據(jù)記者測(cè)算，40.6億元相當(dāng)于公司總資產(chǎn)的10%，凈資產(chǎn)的27%。

如此大體量的資金來(lái)源于哪里？啟迪桑德沒(méi)有披露，不過(guò)公司近期多份財(cái)報(bào)，隱約透露出公司資金的流動(dòng)路徑，即借助債務(wù)總體規(guī)模的擴(kuò)張及對(duì)流動(dòng)資金的進(jìn)一步擠壓，應(yīng)對(duì)已經(jīng)到期的短期債務(wù)。

具體來(lái)看，至2018年底，公司短期借款為31億元，到今年一季度結(jié)束，短期借款規(guī)模進(jìn)一步攀升至38.7億元。但據(jù)公司最新的回復(fù)函，至今年4月底短期借款余額為22.6億元，即當(dāng)月公司償還了約16億元的短期借款。另?yè)?jù)查詢，今年一季度，公司的其他流動(dòng)負(fù)債降低了約26億元。

與之對(duì)應(yīng)的是，今年一季度，公司長(zhǎng)期借款由2018年末的55.1億元進(jìn)一步增加到69.3億元，同時(shí)總負(fù)債規(guī)模也增加5億余元，由245.5億上升到250.8億元。此外，公司的現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物快速減少，至今年一季度末，公司的貨幣資金余額為14.6億元，該季度減少了9.3億元。

在建工程規(guī)模133億元，多項(xiàng)目停滯

去年9月，上證報(bào)曾刊文《擴(kuò)張過(guò)快造血乏力，啟迪桑德拿什么推動(dòng)148億元在建工程？》指出，高速擴(kuò)張下，需要警惕公司資金鏈風(fēng)險(xiǎn)和收益風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)查，2013年至2017年，啟迪桑德在建工程規(guī)模依次為9.3億元、23.5億元、62億元、93.6億元和129億元，5年多時(shí)間增長(zhǎng)約15倍。

從2018年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，啟迪桑德確有“收縮”的跡象。至2018年底，公司的在建工程規(guī)模為133億元，增速已放緩。另外從占比來(lái)看，至2018年年底，公司在建工程的規(guī)模占總資產(chǎn)的33.38%。一年前，公司在建工程規(guī)模占到公司總資產(chǎn)的38.68%。

這是公司被迫踩剎車，還是主動(dòng)進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整？

對(duì)此，問(wèn)詢函的措辭相當(dāng)嚴(yán)厲。具體內(nèi)容是，年報(bào)顯示，公司多個(gè)在建項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度緩慢，請(qǐng)列示項(xiàng)目原規(guī)劃進(jìn)度，并與實(shí)際建設(shè)進(jìn)度進(jìn)行對(duì)比，是否存在差異。

啟迪桑德披露了5個(gè)進(jìn)展明顯不及預(yù)期的項(xiàng)目，項(xiàng)目之一就是本報(bào)此前報(bào)道的湖南靜脈園，最新的投資進(jìn)度是61.05%。據(jù)上證報(bào)記者調(diào)查，該項(xiàng)目在2014年9月即已停工，不過(guò)啟迪桑德一直未就此事進(jìn)行公告，公司在2014年年報(bào)中披露的數(shù)據(jù)是投資了7.52億元，工程進(jìn)度約60%，在過(guò)去的4年時(shí)間里，公司累計(jì)新增投資了約1100萬(wàn)元。

另?yè)?jù)回復(fù)函，尉氏垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目、營(yíng)口德美鲅魚圈焚燒發(fā)電項(xiàng)目等進(jìn)度也都在40%左右，明顯晚于此前的規(guī)劃進(jìn)度，原因則包括“鄰避效應(yīng)”和規(guī)劃調(diào)整等。

據(jù)查詢，2015年至2017年，啟迪桑德轉(zhuǎn)入無(wú)形資產(chǎn)及固定資產(chǎn)的規(guī)模分別為2.76億元、9億元和19億元，占前一年在建工程規(guī)模的比例均不到20%。據(jù)2018年年報(bào)，公司無(wú)形資產(chǎn)增加了34.6億元，固定資產(chǎn)增加8.5億元，顯示有多個(gè)項(xiàng)目完工，但與整體在建工程規(guī)模相比，進(jìn)度依然緩慢。

轉(zhuǎn)型低毛利業(yè)務(wù)難解困局

在建工程進(jìn)展為何緩慢？上證報(bào)記者采訪了解到，除了個(gè)別項(xiàng)目因?yàn)楫?dāng)?shù)鼐用穹磳?duì)等特殊原因外，更多的項(xiàng)目是由于資金難以跟上，“施工一般都是外包，不存在產(chǎn)能方面的限制。”

回到資金鏈問(wèn)題，啟迪桑德的一個(gè)困境是還沒(méi)有形成現(xiàn)金流的正向循環(huán)，即大量投入還沒(méi)有產(chǎn)生效益，且有大量的應(yīng)收賬款存在，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~持續(xù)為負(fù)，不能為公司的進(jìn)一步投資提供支持。據(jù)財(cái)報(bào)，啟迪桑德2016年至2018年的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額分別為-4.63億元、-3.71億元和-7.43億元。

問(wèn)詢函也重點(diǎn)關(guān)注了公司應(yīng)收款快速增長(zhǎng)的問(wèn)題，并要求公司說(shuō)明前五大應(yīng)收賬款、其他應(yīng)收款、應(yīng)收票據(jù)欠款方情況，包括但不限于名稱、是否為關(guān)聯(lián)方、賬齡、交易實(shí)質(zhì)等。啟迪桑德未披露這些客戶的名稱，代之以“一二三四五”。

在一位長(zhǎng)期跟蹤公司的研究員看來(lái)，啟迪桑德轉(zhuǎn)型環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)，可以增加營(yíng)收，但不能解決現(xiàn)金流問(wèn)題。這一觀點(diǎn)部分得到證實(shí)，據(jù)披露，至2018年底，公司應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)余額為61.75億元，同比增長(zhǎng)了59.44%，其中環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)的應(yīng)收賬款余額為14.9億元，當(dāng)年增加了7.5億元。

環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)是一個(gè)勞動(dòng)密集型的產(chǎn)業(yè)。據(jù)啟迪桑德披露，公司的環(huán)衛(wèi)業(yè)務(wù)中，人工成本占到營(yíng)業(yè)成本的69%（2018年數(shù)據(jù)）。另?yè)?jù)測(cè)算，啟迪桑德2018年支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金為27.29億元，分?jǐn)偟?0764名員工身上，人均年收入僅3.4萬(wàn)元。

這樣的轉(zhuǎn)型路徑，能給啟迪桑德以新生嗎？⊙記者 覃秘 ○編輯 吳正懿